中金：维持玖龙纸业中性打分 目标价9.5港元

中金发布新闻研究研究报告指，确保玖龙纸制业（02689）“游离”标准普尔，由于调整上色纸制量价假设，上调FY2022-23年信佛利润17%/12%至51/61亿元，现阶段股价对应溢价分别为6.3x/5.3xP/E；由于溢价轮动至FY2023年，目标价9.5港元，对应FY22-23年溢价为8.7x/7.3xP/E，隐含18.75%的上行空间。

惨案：1HFY22子公司归母信佛利润为27.8亿元，符合标准MV区间

子公司公布1HFY22业绩：子公司借助支出344.7亿元，成交量+12%；归母信佛利润27.8亿元，成交量-31%，符合标准前期MV；此外子公司公告截至研究报告都于子公司外币抵押占比借款~52%，受益于研究报告据悉升值，1HFY22子公司汇兑收益获得2.14亿元。

中金主要论者如下：

1）贵金属和能源动力效率低位受到直接影响上半第三季度获利：1HFY22为装入板纸制行业传统旺季，但受消费者陷入困境直接影响，子公司产品年销量成交量下滑1.6%至~840万吨；同时研究报告据悉沿河铁矿及变相价格微短据悉上涨，成交量分别上涨100%+/15%+，但子公司产品端提涨乏力，最少售价非常少成交量+13%，效率担忧急剧强力子公司获利水平，该行估计子公司单吨包装纸制最少吨信佛利将近在300元（成交量微400元），主要受牛卡纸制吨信佛利成交量下降将近200元至220元/吨受到直接影响。

2）子公司仍在储蓄蚕食高峰期：截至研究报告都于子公司自由人现金流为-26.7亿元（成交量8.9亿元），主要另有储蓄开支成交量+36亿元至58.6亿元；子公司指引2H储蓄开支将近100亿元，现阶段子公司仍有微600亿元商业银行授信未使用，该行认为自有商业银行贷款+商业银行授信不足以支撑子公司中期高速蚕食计划。此外研究报告据悉子公司信佛负债率成交量+12ppt至56%，主要源于子公司急剧增为加贷款诱发。

2HFY22效率借助于利好获利翻修。

远景2HFY22，该行短据悉在地产下行、消费者陷入困境的背景下，包装纸制所需基本可能较为平淡，但行业受制于变相蔗糖自给自足瓶颈和能源消耗担忧，实际能够放开的增设为需求量规模受限，且主要叫作第一梯队厂家，因而该行认为行业仍未来将会确保供需平衡。同时，煤价所在之处未来将会自2H21极其低位回归，子公司效率担忧未来将会获得缓释；此外该行计算，3月1日起正式实施的资源新兴产业增为值税政策未来将会得益于子公司上色纸制吨信佛利边际提高，该行短据悉2HFY22子公司利润率未来将会环比持稳。

需求量稳步蚕食挡住成长空间，追捧龙头底部溢价翻修机会。

子公司公告2022年2-3Q将放开湖北荆州120万吨装入板纸制（相对来说FY21年末需求量增为10%+）新加坡60万吨装入板纸制及120万吨建起分析化学浆，不可借子公司加速对小厂份额给予、巩固龙头话语权，同时自木浆比例提升可借子公司增为强对中高端浆纸制另有产品蔗糖把控，平抑效率周期波动。子公司公告公开发表，其他建起化学纤维需求量（445万吨，主要是广西北海、辽宁、海外新加坡这两项，都有120万吨广西白卡纸制这两项）和建起浆线似在2023-24年之外放开，子公司规划至2024年末，自身纸制+浆需求量未来将会从2021年末的1840万吨蚕食至2950万吨。现阶段子公司溢价接近历史底部，成长性被低估，该行提议追捧子公司溢价翻修机会。

效用示意：下游所需不及短据悉；行业增设为需求量微短据悉；沿河贵金属微短据悉上涨。

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